Những con số quyết định giá cổ phiếu BSR: chênh lệch giá lọc dầu, tồn kho, kỳ bảo dưỡng

Định giá cổ phiếu BSR là bài tập về chu kỳ. Lợi nhuận của một nhà máy lọc dầu có thể gấp hai mươi lần giữa năm tốt và năm kém. Mọi bội số tính trên lợi nhuận một năm vì vậy đều cần được kiểm lại. Bài này đi qua ba nhóm số liệu, lấy đến ngày 02/10/2026.

Định giá cổ phiếu BSR theo giá trị sổ sách

Cuối quý II/2026, vốn chủ sở hữu là 74.360 tỷ đồng. Lợi ích cổ đông thiểu số chỉ 33 tỷ đồng, nên phần thuộc cổ đông công ty mẹ là 74.327 tỷ đồng. Vốn góp 50.073 tỷ đồng tương ứng khoảng 5,007 tỷ cổ phiếu.

Giá trị sổ sách mỗi cổ phiếu vào khoảng 14.800 đồng. Giá đóng cửa phiên 02/10/2026 là 30.450 đồng. Thị trường trả cao hơn giá trị sổ sách 15.650 đồng mỗi cổ phiếu. Tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách khoảng 2,05 lần.

Với doanh nghiệp chu kỳ, chỉ số này thường hữu dụng hơn giá trên lợi nhuận. Lý do là vốn chủ sở hữu không nhảy theo từng quý như lợi nhuận. Tuy nhiên nó cũng có hạn chế: phần lớn giá trị sổ sách ở đây là tiền và hàng tồn kho, chứ không phải nhà máy.

Tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu cho thấy biên độ của chu kỳ. Năm 2022 chỉ số này là 28,7%. Năm 2024 còn 1,1%. Năm 2025 là 8,6%. Cùng một doanh nghiệp, ba mức sinh lời hoàn toàn khác nhau. Khái niệm nền được giải thích trong bài định giá chứng khoán.

Giá trên lợi nhuận của một năm đỉnh chu kỳ

Bốn quý gần nhất, tính từ quý III/2025 đến quý II/2026, lợi nhuận sau thuế thuộc cổ đông công ty mẹ lần lượt là 908 tỷ đồng, 3.062 tỷ đồng, 8.265 tỷ đồng và 7.460 tỷ đồng. Tổng cộng 19.694 tỷ đồng.

Chia cho 5,007 tỷ cổ phiếu, lợi nhuận mỗi cổ phiếu khoảng 3.933 đồng. Với giá 30.450 đồng, tỷ lệ giá trên lợi nhuận khoảng 7,7 lần.

Con số 7,7 lần trông rẻ. Nhưng nó được tính trên hai quý có biên lợi nhuận gộp 20,7% và 14,7%, cao hơn hẳn mặt bằng năm năm quanh 4% đến 9%.

Lợi nhuận sau thuế cổ đông mẹ năm năm gần nhất là 6.716 tỷ đồng, 14.726 tỷ đồng, 8.650 tỷ đồng, 631 tỷ đồng và 5.214 tỷ đồng. Bình quân 7.187 tỷ đồng một năm.

Định giá cổ phiếu BSR phải chuẩn hoá lợi nhuận

Lấy mức bình quân 7.187 tỷ đồng chia cho 5,007 tỷ cổ phiếu, lợi nhuận mỗi cổ phiếu chuẩn hoá khoảng 1.435 đồng. Với giá 30.450 đồng, tỷ lệ giá trên lợi nhuận chuẩn hoá là 21,2 lần.

Hai con số, 7,7 lần và 21,2 lần, cùng đúng về mặt số học. Chúng trả lời hai câu hỏi khác nhau. Con số thứ nhất giả định mức lợi nhuận hiện tại duy trì được. Con số thứ hai giả định chu kỳ quay về mức trung bình.

Bước tiếp theo là trừ khối tiền ròng. Cuối quý II/2026, tiền và tương đương tiền là 6.660 tỷ đồng, đầu tư ngắn hạn 47.116 tỷ đồng, nợ vay ngắn hạn 12.766 tỷ đồng và nợ vay dài hạn bằng không. Tiền ròng vì vậy là 41.010 tỷ đồng.

Vốn hoá theo giá 30.450 đồng là khoảng 152.472 tỷ đồng. Tiền ròng bằng 26,9% vốn hoá. Trừ ra, phần thị trường trả cho hoạt động lọc dầu còn 111.462 tỷ đồng, tức 5,7 lần lợi nhuận bốn quý gần nhất. Các cách tiếp cận khác được trình bày trong bài 12 mô hình định giá chứng khoán.

Vốn góp tăng làm lệch lợi nhuận mỗi cổ phiếu

Đây là cái bẫy riêng của mã này. Vốn góp của chủ sở hữu là 31.005 tỷ đồng trong suốt các năm 2021 đến quý III/2025. Sang quý IV/2025 con số này lên 50.073 tỷ đồng, tăng 61,5%.

Hệ quả là mọi phép so sánh lợi nhuận mỗi cổ phiếu theo thời gian đều bị lệch. Lợi nhuận quý III/2025 kiếm được trên nền khoảng 3,1 tỷ cổ phiếu, còn phép chia hiện tại dùng 5,007 tỷ cổ phiếu.

Cách xử lý đơn giản là so sánh lợi nhuận tuyệt đối, không so sánh lợi nhuận mỗi cổ phiếu, khi nhìn lại nhiều năm. Với giá trị sổ sách thì không gặp vấn đề này, vì phần vốn góp thêm đã nằm trong cả tử số và mẫu số.

Khấu hao cũng cần nhắc. Năm 2025 chi phí khấu hao tài sản cố định là 2.202 tỷ đồng, trong khi chi mua sắm tài sản cố định chỉ 857 tỷ đồng. Tài sản đang được thu hồi nhanh hơn mức tái đầu tư. Dòng tiền kế toán vì thế mạnh hơn lợi nhuận, nhưng giá trị nhà máy trên sổ sách sẽ mỏng dần.

Định giá cổ phiếu BSR: bốn mốc nên theo dõi theo quý

Thứ nhất, biên lợi nhuận gộp từng quý. Mốc tham chiếu là 20,7% của quý I/2026 và 14,7% của quý II/2026. Biên này là thước đo trực tiếp của khoảng chênh giá lọc dầu.

Thứ hai, hàng tồn kho. Cuối quý II/2026 con số này là 14.751 tỷ đồng. Tồn kho lớn trong giai đoạn giá dầu đi xuống báo trước áp lực dự phòng giảm giá.

Thứ ba, lịch bảo dưỡng tổng thể. Một quý có dừng máy không so sánh được với một quý vận hành đủ công suất, nên cần loại ra khi tính mặt bằng.

Thứ tư, dòng tiền từ hoạt động kinh doanh. Năm 2024 con số này âm 81 tỷ đồng, năm 2025 dương 5.258 tỷ đồng. Dòng tiền âm trong khi vẫn báo lãi là dấu hiệu lợi nhuận đang nằm ở tồn kho và phải thu.

Bốn chỉ số trên đọc được từ báo cáo tài chính hằng quý. Người mới nên xem thêm phần cấu trúc báo cáo tài chính trước khi áp các bội số này.

Nội dung trên chỉ để tham khảo và học cách đọc số liệu, không phải khuyến nghị đầu tư.