Cổ phiếu công nghệ và viễn thông Việt Nam: đọc tăng trưởng và biên lợi nhuận

Cổ phiếu công nghệ Việt Nam không phải một ngành đồng nhất. Cùng được gọi là công nghệ và viễn thông, nhưng một doanh nghiệp phần mềm, một nhà mạng và một đơn vị xây lắp hạ tầng có cấu trúc chi phí rất khác nhau. Đọc chung một chuẩn biên lợi nhuận sẽ dẫn đến kết luận sai. Bài này so sánh FPT, CMG, FOX, VGI và CTR theo báo cáo tài chính. Dữ liệu đến 02/10/2026.

Cổ phiếu công nghệ Việt Nam: 3 nhóm

Nhóm đầu là phần mềm và dịch vụ công nghệ, đại diện là FPT và CMG. Nhóm hai là hạ tầng viễn thông, đại diện là FOX (FPT Telecom) và VGI (Viettel Global). Nhóm ba là xây lắp hạ tầng viễn thông, đại diện là CTR.

Biên lãi gộp năm 2025 cho thấy ba nhóm khác nhau rõ. VGI có 51,3% và FOX có 49,8%. FPT có 36,9% và CMG chỉ 18,7%. CTR chỉ có 7,0%, đúng với mô hình xây lắp nơi giá vốn chiếm gần hết doanh thu.

Biên gộp cao chưa chắc là mô hình tốt hơn. Nhà mạng phải đầu tư liên tục vào hạ tầng, nên một phần lớn lãi gộp quay lại thành vốn đầu tư. CTR có biên gộp thấp nhất nhưng dùng ít vốn đầu tư nhất. Mỗi mô hình đánh đổi một thứ.

FPT: tăng trưởng đều, biên ổn định

Doanh thu thuần của FPT tăng từ 35.657 tỷ đồng năm 2021 lên 70.113 tỷ đồng năm 2025, bình quân 18,4% mỗi năm. Lợi nhuận sau thuế thuộc cổ đông công ty mẹ tăng từ 4.337 tỷ đồng lên 9.376 tỷ đồng, bình quân 21,3% mỗi năm. Lợi nhuận tăng nhanh hơn doanh thu một chút.

Biên lợi nhuận ròng gần như đi ngang trong khoảng 12,1% đến 13,4%. Lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu cuối kỳ nằm trong khoảng 24,2% đến 26,4%. Biên gộp giảm nhẹ từ 38,2% xuống 36,9%, nhưng chi phí vận hành giảm nhanh hơn, từ 23,0% xuống 21,3% doanh thu.

CMG chậm hơn và mỏng hơn. Doanh thu tăng bình quân 11,7% mỗi năm, từ 5.846 tỷ đồng lên 9.111 tỷ đồng. Biên ròng quanh 4%. Nợ phải trả bằng 1,52 lần vốn chủ sở hữu, cao hơn FPT. Doanh nghiệp mỏng biên và nợ cao có ít chỗ để sai.

Hạ tầng viễn thông: vốn lớn

Hạ tầng cần vốn liên tục. Năm 2025 VGI chi 14,5% doanh thu để mua sắm tài sản cố định. FOX chi 9,0%. Khấu hao của FOX năm 2025 là 1.324 tỷ đồng, trong khi dòng tiền kinh doanh là 3.708 tỷ đồng.

FOX tăng trưởng đều. Doanh thu từ 12.686 tỷ đồng năm 2021 lên 19.507 tỷ đồng năm 2025, bình quân 11,4% mỗi năm. Lợi nhuận cổ đông công ty mẹ từ 1.820 tỷ đồng lên 3.418 tỷ đồng. Biên ròng tăng từ 14,3% lên 17,5%.

VGI là trường hợp cần đọc kỹ. Công ty đầu tư viễn thông ở nước ngoài. Lợi nhuận cổ đông công ty mẹ đi từ lỗ 367 tỷ đồng năm 2021 lên 9.303 tỷ đồng năm 2025. Phần tăng này chủ yếu từ hoạt động lõi. Lãi gộp tăng 15.587 tỷ đồng, từ 7.124 tỷ đồng lên 22.711 tỷ đồng. Lợi nhuận trước thuế tăng 14.296 tỷ đồng, từ 880 tỷ đồng lên 15.176 tỷ đồng. Thu nhập tài chính gần như đi ngang, 3.203 tỷ đồng so với 3.865 tỷ đồng.

Khi đổi cách hợp nhất báo cáo

Số liệu của FPT năm 2026 dễ gây hiểu nhầm. Từ ngày 01/01/2026, FPT chuyển FPT Telecom từ hợp nhất toàn bộ sang phương pháp vốn chủ sở hữu. Theo thông báo của FPT, thay đổi kế toán này không làm thay đổi lợi nhuận sau thuế thuộc cổ đông công ty mẹ. Cuối năm 2025, Bộ Công an nắm 50,17% FPT Telecom còn FPT nắm 45,66%.

Hệ quả nằm ở doanh thu. Nửa đầu năm 2025, FPT báo doanh thu 32.683 tỷ đồng. Nửa đầu năm 2026 con số là 26.269 tỷ đồng, thấp hơn 19,6%. Lợi nhuận cổ đông công ty mẹ thì tăng từ 4.432 tỷ đồng lên 5.055 tỷ đồng, tăng 14,1%.

Muốn so sánh cùng nền, hãy trừ phần FPT Telecom nửa đầu năm 2025 là 9.357 tỷ đồng. Doanh thu so sánh được còn khoảng 23.326 tỷ đồng, và mức 26.269 tỷ đồng của năm 2026 cao hơn khoảng 12,6%. Đây là phép tính thô, chưa loại trừ giao dịch nội bộ. Biên lãi gộp nửa đầu năm 2026 của FPT là 32,4%, thấp hơn 37,7% của cùng kỳ chủ yếu vì FPT Telecom có biên gộp cao đã rời khỏi báo cáo.

Bài học chung: khi biên đổi đột ngột, hãy kiểm tra xem phạm vi hợp nhất có đổi không trước khi kết luận về hoạt động.

Đọc cổ phiếu công nghệ Việt Nam

Bước đầu, xác định doanh nghiệp thuộc mô hình nào rồi so với đúng nhóm. Bước hai, xem tăng trưởng doanh thu đi cùng biên lợi nhuận hay đánh đổi lẫn nhau. Bước ba, với hạ tầng, so mua sắm tài sản cố định với dòng tiền kinh doanh. Bước bốn, kiểm tra phạm vi hợp nhất và các khoản một lần.

Bài phân tích cổ phiếu FPT tháng 9/2026 đi vào riêng FPT. Cách đọc P/E và P/B có ở bài định giá chứng khoán là gì.

Nội dung trên để tham khảo, không phải khuyến nghị đầu tư.