Thuỷ văn và sản lượng thuỷ điện: biến số nằm ngoài tầm doanh nghiệp

Thuỷ văn và sản lượng thuỷ điện: biến số nằm ngoài tầm doanh nghiệp

Thuỷ văn và sản lượng thuỷ điện đi liền với nhau: nước về nhiều thì nhà máy phát nhiều, nước về ít thì phát ít. Doanh nghiệp thuỷ điện không điều khiển được lượng mưa, nên đây là biến số lớn nhất mà họ phải chịu.

Bài này dùng số của sáu mã thuỷ điện để xem mùa nước khác nhau thế nào giữa các nhà máy, một năm nhiều nước khuếch đại lợi nhuận ra sao, và vì sao quý ít nước làm lãi giảm nhanh hơn doanh thu. Dữ liệu đến 02/10/2026.

Thuỷ văn và sản lượng thuỷ điện

Nhà máy thuỷ điện bán điện với đơn giá ít đổi, nên doanh thu gần như tỷ lệ với sản lượng. Sản lượng lại tỷ lệ với lượng nước chảy qua tuabin.

Chi phí thì ngược lại. Khấu hao và lãi vay chạy đều, không giảm khi nước ít. Vì vậy doanh thu đổi một phần thì lợi nhuận đổi nhiều phần.

Báo cáo tài chính không ghi lượng nước hay sản lượng. Chỉ có thể suy ra từ doanh thu theo quý, và đọc thêm bản tin sản lượng điện thương phẩm do doanh nghiệp công bố.

Mỗi nhà máy có mùa nước riêng

Việt Nam kéo dài theo nhiều vùng khí hậu, nên mùa lũ không rơi cùng lúc ở mọi nơi. Bảng dưới cho thấy tỷ trọng doanh thu từng quý trong năm 2025 của bốn mã.

Nguồn: BCTC hợp nhất bốn mã trên · năm 2025 · HODL.VN

Cần nhớ rằng các mã không cùng một mô hình. Thuỷ điện Vĩnh Sơn Sông Hinh chia khá đều, quý 1 và quý 4 cùng chiếm 27%. Thuỷ điện Cần Đơn dồn 41% doanh thu vào quý 3. Thuỷ điện Miền Trung đạt đỉnh ở quý 4 với 33%.

Hệ quả cho người đọc: không so doanh thu một quý của hai mã thuỷ điện khác vùng. Chỉ so cùng quý năm trước, hoặc so bốn quý.

Hai mã khác trong nhóm cũng cho thấy hình dạng tương tự. Thuỷ điện Miền Nam có 36 và 32% doanh thu ở quý 3 và quý 4 năm 2025, còn quý 1 chỉ 10%. Sông Ba dồn 39% vào quý 4.

Năm nhiều nước làm lãi nhảy

Năm 2025, doanh thu của Vĩnh Sơn Sông Hinh tăng 26%, từ 1.825 lên 2.304 tỷ đồng. Lợi nhuận cổ đông mẹ gần gấp đôi, từ 449 lên 863 tỷ đồng, tức tăng 92%.

Mức tăng trên 20% nên cần tách nguồn. Lợi nhuận trước thuế tăng từ 522 lên 957 tỷ đồng. Lãi gộp đóng góp thêm 354 tỷ đồng, tức khoảng 81% mức tăng. Chi phí tài chính giảm cộng thu nhập tài chính tăng thêm 144 tỷ đồng, trong đó lãi vay giảm 77 tỷ đồng.

Chi phí quản lý tăng 21 tỷ đồng và khoản khác âm 42 tỷ đồng lấy bớt phần tăng. Kết quả là 957 tỷ đồng.

Phần lớn mức tăng đến từ hoạt động lõi, vì nhiều nước hơn. Nhưng một phần do lãi vay giảm, tức do trả bớt nợ, không liên quan thuỷ văn. Khi mô hình hoá năm sau, nên bỏ phần này ra khỏi giả định tăng trưởng.

Thuỷ điện Miền Trung tăng doanh thu 23%, lợi nhuận cổ đông mẹ tăng 46%. Sông Ba tăng 50 và 49%. Các mã nhỏ hơn dao động hẹp, như Thuỷ điện Thác Mơ doanh thu giảm 2% và lợi nhuận giảm 9%.

Thuỷ văn và sản lượng thuỷ điện kém

Chiều ngược lại cũng đúng và còn rõ hơn. Quý 2/2026, doanh thu của Thuỷ điện Miền Trung chỉ 123 tỷ đồng, giảm 48% so với 237 tỷ đồng cùng kỳ. Biên lãi gộp rơi từ 54 xuống 33%.

Lợi nhuận cổ đông mẹ chỉ còn 28 tỷ đồng, từ 105 tỷ đồng, tức giảm 73%. Doanh thu giảm gần một nửa, lợi nhuận mất gần ba phần tư.

Cơ chế đơn giản. Khấu hao và lãi vay không đổi nên biên lãi gộp co lại. Mỗi đồng doanh thu mất đi gần như là một đồng lợi nhuận mất đi.

Quý 2/2026 cũng yếu ở các mã khác. Doanh thu so với quý 2/2025 giảm 29% ở Thuỷ điện Miền Nam, 18% ở Sông Ba và 13% ở Thuỷ điện Cần Đơn, trong khi Vĩnh Sơn Sông Hinh tăng 15%.

Báo cáo không nói đây là hạn hay mưa lệch mùa. Nhưng nó cho thấy cùng một quý có thể tốt ở vùng này và xấu ở vùng khác.

Cách đọc cổ phiếu thuỷ điện

Ba quy tắc rút ra từ số liệu. Một, dùng bốn quý liên tiếp thay vì một quý. Hai, so cùng quý năm trước, không so quý liền kề. Ba, đừng coi lợi nhuận một năm nhiều nước là mức bình thường.

Một cách thận trọng là lấy trung bình lợi nhuận hai đến ba năm làm cơ sở định giá. Nhà máy thuỷ điện sống hàng chục năm, nên chu kỳ thuỷ văn sẽ trở đi trở lại trong đời nhà máy.

Muốn đọc thêm về cách một doanh nghiệp điện lớn trình bày kết quả, mời xem bài về cổ phiếu POW nửa cuối năm 2026. Thuật ngữ tra ở danh sách thuật ngữ báo cáo tài chính.

Nội dung trên để tham khảo, không phải khuyến nghị đầu tư.