Doanh nghiệp bất động sản: đọc tồn kho, người mua trả tiền trước và nợ trái phiếu

Cổ phiếu bất động sản đọc gì trong báo cáo tài chính? Không phải doanh thu và lợi nhuận quý. Doanh nghiệp bất động sản chỉ ghi doanh thu khi bàn giao, có khi trễ vài năm so với lúc bán. Bốn khoản mục cần đọc trước nằm chủ yếu trên bảng cân đối và báo cáo dòng tiền: hàng tồn kho, người mua trả tiền trước, nợ vay kể cả trái phiếu, và dòng tiền kinh doanh.

Bài này đọc bốn khoản mục đó cho tám doanh nghiệp niêm yết, số cuối quý 2/2026 và bốn quý gần nhất. Dữ liệu đến 02/10/2026.

Cổ phiếu bất động sản đọc gì trước

Một dự án nhà ở đi qua nhiều năm: mua đất, làm pháp lý, xây, mở bán, thu tiền theo tiến độ, rồi mới bàn giao. Doanh nghiệp chỉ ghi doanh thu ở bước cuối. Trước đó, chi phí đất và xây nằm trong hàng tồn kho. Tiền khách đã trả nằm ở khoản người mua trả tiền trước.

Hệ quả: lợi nhuận một năm phản ánh những gì được bán từ vài năm trước. Muốn biết doanh nghiệp đang bán tốt hay không bây giờ, phải nhìn bảng cân đối.

Hàng tồn kho bất động sản

Tồn kho bất động sản gồm đất, chi phí pháp lý, chi phí xây dựng dở dang và căn hộ chưa bán. Nó thường là tài sản lớn nhất.

Novaland cuối quý 2/2026 có hàng tồn kho 157.712 tỷ đồng, chiếm 61% tổng tài sản 258.658 tỷ đồng. Doanh thu bốn quý gần nhất chỉ 8.347 tỷ đồng. Tồn kho lớn gấp khoảng 19 lần doanh thu một năm. Tiền và đầu tư ngắn hạn 24.052 tỷ đồng, người mua trả tiền trước 24.551 tỷ đồng. Phần nợ phải trả còn lại, ngoài nợ vay và tiền khách trả trước, khoảng 95.958 tỷ đồng. Khang Điền có tồn kho 29.488 tỷ đồng, chiếm 75% tổng tài sản. Doanh thu bốn quý là 3.334 tỷ đồng.

Tồn kho lớn không xấu nếu dự án đang được xây và bán. Nó xấu khi dự án đứng im vì vướng pháp lý: tiền chôn vào đất, lãi vay vẫn chạy, không có doanh thu. Muốn phân biệt, mở thuyết minh hàng tồn kho để xem chi tiết từng dự án và tình trạng của chúng.

Người mua trả tiền trước

Khi khách đóng tiền theo tiến độ, doanh nghiệp chưa ghi doanh thu. Tiền đó ghi vào khoản người mua trả tiền trước, một khoản nợ trên bảng cân đối. Khoản này tăng nghĩa là doanh nghiệp đang bán được hàng, và doanh thu các năm sau đã có sẵn một phần.

Vinhomes là ví dụ rõ. Người mua trả tiền trước cuối quý 2/2025 là 47.943 tỷ đồng. Một năm sau là 145.880 tỷ đồng, gấp khoảng ba lần. Đây là tín hiệu doanh số mở bán mạnh, sẽ chuyển thành doanh thu khi bàn giao.

Đất Xanh cũng có chuyển động tương tự ở quy mô nhỏ hơn. Người mua trả tiền trước tăng từ 1.213 tỷ đồng lên 8.077 tỷ đồng trong một năm. Với doanh nghiệp vừa môi giới vừa làm dự án, con số này cho thấy mảng dự án đang mở bán.

Khi so các mã, nên chia người mua trả tiền trước cho doanh thu bốn quý. Tỷ lệ cao nghĩa là doanh thu tương lai đã được bảo đảm nhiều năm. Vinhomes có tỷ lệ khoảng 0,6 lần, Đất Xanh khoảng 1,7 lần.

Ngược lại là Khang Điền với 399 tỷ đồng hay Phát Đạt với 124 tỷ đồng. Khoản gần bằng không nghĩa là chưa có đợt mở bán lớn nào đang thu tiền. Doanh thu các quý tới sẽ phụ thuộc vào dự án mới.

Nợ vay và trái phiếu: rủi ro nhất

Doanh nghiệp bất động sản vay để mua đất và xây. Nợ vay trên bảng cân đối gồm cả vay ngân hàng và trái phiếu đã phát hành. Novaland có nợ vay 72.911 tỷ đồng so với vốn chủ 65.238 tỷ đồng. Vinhomes có nợ vay 215.453 tỷ đồng trên vốn chủ 274.005 tỷ đồng.

Con số tổng chưa đủ. Phải mở thuyết minh vay để xem lịch đáo hạn: bao nhiêu phải trả trong 12 tháng tới, bao nhiêu là trái phiếu, lãi suất bao nhiêu, tài sản đảm bảo là gì. Nhiều trái phiếu đến hạn cùng lúc trong khi bán hàng yếu là rủi ro lớn nhất của ngành.

Một lưu ý nữa: doanh nghiệp bất động sản được ghi phần lớn lãi vay của dự án vào giá trị tồn kho. Chi phí lãi vay trên báo cáo kết quả kinh doanh vì vậy nhỏ hơn thực tế. Tiền lãi đã trả nằm ở báo cáo lưu chuyển tiền tệ.

Dòng tiền kinh doanh: tiền về chưa

Bốn quý tới quý 2/2026, Vinhomes có dòng tiền kinh doanh dương 89.563 tỷ đồng. Con số khớp với khoản người mua trả tiền trước tăng mạnh. Đất Xanh dương 488 tỷ đồng, DIC Corp dương 4.808 tỷ đồng.

Novaland âm 2.284 tỷ đồng, Phát Đạt âm 2.280 tỷ đồng, Khang Điền âm 923 tỷ đồng. Dòng tiền âm có thể là đang chi xây dựng cho đợt mở bán sau. Nhưng nếu âm kéo dài trong khi nợ vay tăng, doanh nghiệp đang sống bằng tiền vay.

Cổ phiếu bất động sản đọc gì: 4 câu

Một, tồn kho đang nằm ở dự án nào, dự án đó có pháp lý đầy đủ chưa. Hai, người mua trả tiền trước tăng hay giảm, đó là thước đo doanh số thật. Ba, nợ vay và trái phiếu nào đến hạn trong 12 tháng tới. Bốn, dòng tiền kinh doanh có đủ trả nợ đến hạn không.

Cách định giá doanh nghiệp bất động sản, gồm giá trị tài sản ròng và bẫy lợi nhuận một lần, nằm ở bài cùng nhóm. Ví dụ đọc một doanh nghiệp cụ thể: cổ phiếu VHM và phân tích cổ phiếu Vincom Retail. Thuật ngữ tra ở danh sách thuật ngữ báo cáo tài chính.

Nội dung trên để tham khảo, không phải khuyến nghị đầu tư.