Đợt tăng vốn của công ty chứng khoán: pha loãng đổi lấy dư địa cho vay

Đợt tăng vốn của công ty chứng khoán: pha loãng đổi lấy dư địa cho vay

Tăng vốn công ty chứng khoán là chuyện lặp lại gần như hằng năm trong ngành này. Lý do không phải vì họ thiếu tiền hoạt động. Lý do là vốn chủ sở hữu quyết định trần cho vay ký quỹ.

Bài này đo phần được và phần mất của một đợt tăng vốn. Số liệu ba năm của mười công ty chứng khoán niêm yết, dữ liệu đến 02/10/2026.

Vì sao tăng vốn công ty chứng khoán

Quy chế hướng dẫn giao dịch ký quỹ chặn tổng dư nợ cho vay ở 200% vốn chủ sở hữu. Công ty muốn cho vay thêm thì phải có vốn chủ lớn hơn.

Có hai cách làm vốn chủ lớn hơn. Cách thứ nhất là giữ lại lợi nhuận. Cách này chậm, vì lợi nhuận một năm thường chỉ bằng một phần nhỏ vốn chủ.

Cách thứ hai là phát hành cổ phiếu mới. Cách này nhanh và là cách được dùng nhiều hơn.

Còn một ràng buộc thứ hai ít được nhắc. Thông tư 91/2020/TT-BTC yêu cầu tỷ lệ vốn khả dụng trên tổng rủi ro tối thiểu 180%. Dưới mức đó mà từ 150% trở lên trong ba tháng liên tiếp thì công ty vào diện cảnh báo. Dưới 150% mà từ 120% trở lên trong ba tháng liên tiếp thì vào diện kiểm soát. Thông tư này đã được sửa bởi Thông tư 102/2025/TT-BTC, hiệu lực 15/12/2025.

Mức vốn điều lệ tối thiểu theo nghiệp vụ nằm ở Điều 175 Nghị định 155/2020/NĐ-CP. Môi giới chứng khoán cần 25 tỷ đồng, tự doanh 50 tỷ, bảo lãnh phát hành 165 tỷ, tư vấn đầu tư 10 tỷ. Nghị định 245/2025/NĐ-CP ngày 11/09/2025 sửa Nghị định 155/2020 nhưng không đổi các mức này.

Các mức tối thiểu đó rất nhỏ so với quy mô hiện nay. Chúng chỉ là điều kiện cấp phép, không phải chỗ ràng buộc thật. Chỗ ràng buộc thật là trần 200%.

Vốn điều lệ ba năm qua

Bảng dưới lấy vốn điều lệ ở ba thời điểm. Cuối 2023, giữa 2025 và giữa 2026.

Nguồn: BCTC hợp nhất các mã trong bảng · HODL.VN

Trong hai năm rưỡi, vốn điều lệ của VIX tăng gần ba lần rưỡi. HCM và MBS tăng hơn hai lần. SHS gần như đứng, chỉ thêm 10,6%.

Tiền mới đi đâu thì bảng dưới trả lời. Đây là khoản mục các khoản cho vay ở hai đầu kỳ.

Nguồn: BCTC hợp nhất các mã trong bảng · Q4/2023 và Q2/2026 · HODL.VN

Hai bảng đi gần như song song. Mã tăng vốn mạnh cũng là mã mở sổ cho vay mạnh. SHS là ngoại lệ ngược: vốn điều lệ gần như không đổi mà dư nợ tăng 205,7%, nhờ dư địa còn rộng từ trước.

Hai cách tăng vốn và hệ quả

Luật Chứng khoán 54/2019/QH15, sửa đổi bởi Luật 56/2024/QH15 có hiệu lực 01/01/2026, cho hai đường.

Đường thứ nhất là chào bán ra công chúng. Mọi nhà đầu tư đều được mua theo phương án đã công bố. Cổ phiếu mới không bị hạn chế chuyển nhượng. Phần tiền mới đến cả từ cổ đông hiện hữu.

Đường thứ hai là chào bán riêng lẻ. Đối tượng chỉ gồm nhà đầu tư chiến lược và nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp. Cổ phiếu bị hạn chế chuyển nhượng 3 năm với nhà đầu tư chiến lược và 1 năm với nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp. Tiền mới đến từ các nhà đầu tư được chọn.

Hồ sơ của cả hai đường đều do Ủy ban Chứng khoán Nhà nước xem xét.

Với cổ đông nhỏ, khác biệt lớn nhất nằm ở quyền mua. Chào bán ra công chúng cho họ cơ hội góp thêm để giữ tỷ lệ. Chào bán riêng lẻ thì không.

Đo pha loãng bằng ROE

Cách đo trực tiếp nhất là suất sinh lời trên vốn chủ. Nếu lợi nhuận không tăng cùng nhịp với vốn, chỉ số này tụt.

SSI năm 2021 có lợi nhuận sau thuế cổ đông mẹ 2.696 tỷ đồng trên vốn chủ bình quân 12.047 tỷ. Suất sinh lời 22,4%. Năm 2025, lợi nhuận 4.106 tỷ trên vốn chủ bình quân 29.447 tỷ. Suất sinh lời còn 13,9%.

HCM đi theo cùng hướng. Năm 2021, lợi nhuận 1.147 tỷ trên vốn chủ bình quân 5.883 tỷ, suất sinh lời 19,5%. Năm 2025, lợi nhuận 1.179 tỷ trên vốn chủ bình quân 12.494 tỷ, còn 9,4%.

Lợi nhuận tuyệt đối của cả hai mã đều cao hơn 2021. Nhưng phần lợi nhuận trên mỗi đồng vốn thì thấp hơn.

Thước thứ hai là lợi nhuận mỗi cổ phiếu. Bốn quý tới quý 2/2026, SSI có 4.802 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế cổ đông mẹ. Chia cho 2.503,1 triệu cổ phiếu của kỳ báo cáo thì ra 1.918 đồng.

Nhưng số cổ phiếu còn tăng tiếp sau ngày chốt báo cáo. Công ty này phát hành cổ phiếu thưởng tỷ lệ 20%, ngày giao dịch không hưởng quyền 17/08/2026, nên số cổ phiếu hiện tại là 3.003,7 triệu và lợi nhuận mỗi cổ phiếu còn 1.599 đồng. Nếu số cổ phiếu còn như cuối 2023, con số đó là 3.199 đồng, tức gấp đôi mức bây giờ.

Phép tính trên chỉ để thấy độ lớn của phần pha loãng. Nó không nói đợt tăng vốn là đúng hay sai. Nếu vốn mới cho vay được với lợi suất khoảng 11 đến 12%, phần lãi thêm sẽ bù lại dần.

Đọc tăng vốn công ty chứng khoán

Năm câu hỏi dưới đây đủ để đánh giá một phương án.

1. Hình thức là chào bán ra công chúng hay riêng lẻ, và cổ đông nhỏ có quyền mua hay không.
2. Số cổ phiếu mới bằng bao nhiêu phần trăm số cổ phiếu đang lưu hành.
3. Tiền thu về dùng cho cho vay ký quỹ, cho tự doanh, hay trả nợ vay.
4. Tỷ lệ dư nợ cho vay trên vốn chủ trước đợt tăng vốn đã sát 200% chưa.
5. Suất sinh lời trên vốn chủ các năm gần nhất đang đi lên hay đi xuống.

Câu thứ ba quan trọng nhất. Vốn mới đưa vào cho vay ký quỹ thì sinh lãi theo ngày và có thể tính ra được. Vốn mới đưa vào tự doanh thì lợi nhuận phụ thuộc giá thị trường.

Câu thứ tư cho biết đợt tăng vốn là mở rộng hay là cấp cứu. Công ty đã sát trần thì tăng vốn là điều kiện để giữ nhịp kinh doanh.

Muốn ôn lại cơ chế cổ phiếu quỹ và các thay đổi số cổ phiếu, xem cổ phiếu quỹ. Nền tảng về cổ phần và cổ phiếu xem ở cổ phiếu là gì, cổ phần là gì. Muốn ghép phần pha loãng vào khung định giá, xem 12 mô hình định giá chứng khoán.

Nội dung trên để tham khảo, không phải khuyến nghị đầu tư.